兴证期货：中性偏空因素 沪胶深混沌傲世决全文阅读幅回落|兴证期货|沪胶|月报_财经-搭车人

　　行情回顾

　　4月，天然橡胶延续原有的持续单边大幅下跌走势，继续持续单边下跌，并不断创下新低，但随即遇撑，止跌企稳，并返身技术性反弹，由此反映了天胶市场供需关系由利多逆转为利空的背景和实质。

　　后市展望及策略建议

　　展望5月走势，受国际国内诸多方面利多利空因素的中性交织作用，在周边东京胶市、新加坡胶市双双深幅回落浅幅回升的走势牵制下，沪胶后市仍将延续原先已形成的深幅回落的走势，同时受制于全球宏观经济、金融形势中性因素影响，虽然短线可能回落，但也不排除技术性反弹的可能性，中期则可能重新回归低位区域性震荡整理走势，操作上宜以短线低吸高抛为主。

　　1.宏观经济及金融形势分析

　　国内方面，国家统计局、中国物流与采购联合会4月30日联合发布数据，2017年4月份，中国制造业采购经理指数(PMI)为51.2%，比上月回落0.6个百分点，但仍位于扩张区间。该数据是去年11月以来最低，但仍连续7个月保持在相对较高水平。4月，非制造业PMI较上月回落1.1个百分点至54.0%，但高于去年同期0.5个百分点。

　　尽管4月份制造业和非制造业PMI双双回落，但专家指出，我国经济企稳向好态势没有改变。二季度有望延续一季度增长的惯性，增速高于全年6.5%的预期目标。

　　这也是今年一季度PMI连续上升以来的首次回落。特别是黑色金属冶炼及压延加工业PMI为45.1%，大幅下降6.9个百分点，重回临界点以下，为年内低点。

　　从分项指标来看，4月份生产指数和新订单指数的差值在扩大，同时产成品库存指数出现上升趋势。

　　经历今年一季度多项经济指标连续上升后，多家机构预测今年中国经济可能出现前高后低之势。作为监测宏观经济走势的先行性指数之一的PMI在4月回落，使今年“前高后低”的走势开始显现出苗头。

　　自去年8月以来，制造业PMI一直位于50%以上的扩张区间，并在今年一季度连续上升至51.8%。进入4月份，PMI扩张的态势有所放缓，回落至51.2%。

　　PMI增速回落有4个原因：一是市场供需增速均有所放缓；二是高耗能行业景气度降至收缩区间；三是价格指数明显回落；四是进出口扩张速度有所放缓。

　　从分类指数看，生产指数为53.8%，比上月回落0.4个百分点，表明制造业生产继续保持增长，但增幅收窄。新订单指数为52.3%，低于上月1.0个百分点，表明制造业市场需求延续扩张走势，增速有所放缓。

　　在PMI中，新订单指数和生产指数权重分别占到30%和25%，这意味着这两项指数的回落对PMI指数回落的影响最大。值得关注的是，生产指数和新订单指数的差值扩大至1.5个百分点，而3月份两者差值为0.9个百分点。

　　差值扩大表明需求弱于生产。赵庆河也在解读中称，供需状况变化需进一步关注。需求走弱还表现在出厂价格指数、产成品库存指数和在手订单指数上。国家统计局数据显示，4月出厂价格指数降至48.7%，比3月份回落4.5个百分点，也是自去年7月以来首次回落至收缩区间。4月产成品库存指数比3月上升0.5个百分点，至48.2%，在手订单指数从3月的46.1%降至4月的45.0%。

　　4月需求和价格回落，企业主动补库存结束，转入被动补库存阶段。

　　过去7年中，每年4月PMI产成品库存指数环比均出现下降。从历史规律看，今年4月份反而出现了快速的上升，与历史规律形成明显反差，因此，在需求指标全面回落的情况下，产成品库存的累积更可能是“被动补库存”。

　　1季度，中国经济运行稳中向好，实现良好开局。不过在4月25日，中共中央政治局会议也指出，在充分肯定成绩的同时也要看到，当前经济向好有周期性等因素，经济结构调整任重道远，面临不少挑战。

　　近日，中国社科院经济学部发布的《2017年中国经济前景分析》显示，根据中国社科院数技经所的中国经济先行指数，2017年第一季度GDP增速可能是全年最高点，然后呈现平稳微幅下调的发展趋势，并预计2017年中国经济增长6.6%。

　　上述中国社科院报告还基于先行指数判断，预计2017年上半年我国经济增长仍将处于上升阶段，在2017年6月左右达到第5轮经济增长周期波动的峰值，随后小幅平稳回落。就工业而言，因价格上涨、营收上升、成本下降及低基数效应等原因，规模以上工业企业效益延续上升的势头预计至少将持续到2017年中，但考虑到房地产周期的影响，以及汽车产业政策回归正常，到2017年第3季度，工业可能再次承受压力。

　　1季度的工业尤其是工业的上游，由于价格上涨，营业收入上升，成本下降，工业迎来了久违的“暖春”，但这个“暖春”可持续性比较差，当前工业经济仍然面临国有和民营、国内和对外投资的失衡、制造业空心化风险加大等挑战。

　　1季度国内经济较为乐观，但随着惯性作用的消退，全年经济运行可能呈现前高后低的迹象。今年前3个月的PMI分别为51.3%、51.6%、51.8%，指数保持在扩张区间并稳步走高。尽管4月份制造业PMI为51.2%，低于上月0.6个百分点，但继续位于扩张区间。

　　对于4月份PMI指数出现增速回落的原因，主要是市场供需增速均有所放缓、高耗能行业景气度降至收缩区间。此外，受国内外大宗商品价格波动和部分行业供求关系变化等影响，价格指数明显回落、进出口扩张速度有所放缓。

　　在连续两个月回升以后，4月份PMI指数出现下降，但仍然在50%的荣枯线以上，表明经济企稳向好态势没有改变。

　　尽管PMI指数有所回落，但同时也要看到一些积极因素仍在不断积累，如装备制造业和高技术制造业在推动制造业转型升级中继续发挥引领作用、消费品制造业对稳定经济增长作用不断增强、小型企业经营状况有所改善。

　　值得注意的是，4月的中国小型企业PMI为50.0%，连续两个月上升，高于上月1.4个百分点，升至临界点，为近两年来的高点。结合4月大、中型企业PMI分别为52.0%和50.2%的情况，大中小三大类型企业的PMI指数都处于扩张区间，经济形势继续巩固。

　　这是2014年8月以来小型企业首次回升至荣枯线水平，大企业和中小企业的景气状况差距逐渐缩小。总体来看经济运行保持平稳，结构性回调特征明显。供需增长势头略有回调，但基本面没有明显改变。

　　同时一些积极因素仍在不断积累，如装备制造业和高技术制造业在推动制造业转型升级中继续发挥引领作用、消费品制造业对稳定经济增长作用不断增强。

　　总体来看经济运行保持平稳，结构性回调特征明显。供需增长势头略有回调，但基本面没有明显改变。从PMI主要分项指数看，市场价格回落明显，有利于减轻通胀压力。企业经营活动良好，小企业明显回升。

　　1季度，我国经济增长6.9%，成为自2015年第四季度以来的最高季度增长，并超出市场预期。4月25日中央政治局会议对此作了充分肯定，认为一季度经济运行稳中向好、实现良好开局。

　　从未来经济走势看，2季度有望延续一季度增长的惯性，增速高于全年6.5%的预期目标，下半年经济下行压力可能会加大。

　　近期供需两端走弱、价格下降，4月制造业和非制造的扩张势头都有放缓，我们维持一季度经济增速为年内高点、全年增长可能出现前高后低的判断。

　　中国社科院发布的蓝皮书预计，2017年中国经济增速在6.6%附近，初步能够实现预期的6.5%的增长目标，继续保持在中高速适当的增长空间，预测2017年一季度到四季度GDP增速分别是6.9%、6.7%、6.6%、6.5%。

　　中国经济开始探底企稳，市场信心有所恢复，在一系列强有力的政策措施作用下，二季度经济继续保持微升态势的可能性较大。当前应加大对国外经济政策形势的跟踪分析，创新我国调控思路，培育新需求和新动能推进供给侧结构性改革，巩固经济向好势头。

　　国际方面，国际货币基金组织[微博](IMF[微博])仍然担心，全球经济复苏可能脱离正轨。该组织认为，风险遍布全球。

　　美国经济目前表现强劲，但IMF担心，它可能正处于一个荣枯周期之边缘，美国总统特朗普的疯狂支出会导致政府债务激增、鼓励公司过度借贷。

　　IMF在其全球金融稳定报告中警告：如果预期中的税收改革和放松监管导致美国经济走上不如预期中那般有利的增长和债务之道路，风险溢价和动荡性就可能急剧上升，从而削弱金融稳定。

　　但IMF也为一种较好的结果提供了一定希望——对美国混乱的公司税制度进行一番改革能帮助恢复企业活力和投资。

　　IMF称，欧元区各家银行似乎境况良好，但在一定程度上，这是因为经济的周期性好转——而不是因为各家银行已经解决了自己的问题。

　　IMF称：周期性复苏可能不足以凭借其自身力量恢复处于持续弱势的银行的盈利能力。结构性问题包括，众多仅在当地占有市场份额的弱小银行。银行系统效率低下，减少在欧元区内的借贷，损害着整体经济。

　　考虑到一些国家政府仍然债台高筑，可能导致一种危险的叠加后果。

　　IMF认为，在“贷款继续迅速增加”的情况下，世界第二大经济体面临的金融稳定风险不能忽略。

　　IMF称：很多金融机构仍然过于依赖批发融资，资产-负债不匹配现象相当严重，流动性和信贷风险加剧。

　　特朗普当选美国总统粉碎了缔结重要贸易协议的希望，这位美国总统誓言对进入该国的进口商品设立森严的贸易壁垒。

　　最近数十年，贸易一直是经济增长和繁荣增强的一大驱动因素，采取重大保护主义措施可能有损全球金融前景。

　　如果保护主义政策触发资本快速流动，其影响可能会在相对脆弱的各国的金融体系中扩散，并在此期间造成极大破坏。

　　新兴市场国家的公司和政府往往以美元计价贷款，因为与本国货币相比，美元供应量较大。但如果其收入以本国货币计价，那么美元升值会令偿还债务难度增加。

　　IMF称：美元加息和升值速度加快——这反映了美国货币政策为应对通胀压力而加快收紧——可能导致借贷成本增加，使新兴市场和发展中经济体的货币贬值，恶化已经极端脆弱的公共债务状况。

　　自全球金融危机以来，银行和其他金融公司受到了额外监管，以试图令它们不易崩溃，且在一旦有银行倒闭的情况下保护纳税人和其他银行。

　　IMF警告，不能采取极端行动以取消过去8年中的所有这些措施。该组织说，政府应该保持警惕。

　　该组织称：普遍取消金融监管措施——或放全球合作——的可能性可能削弱在金融稳定方面来之不易的进展。

　　在过去10年中的大部分时间里，利率一直处于前所未有的低水平，IMF担心将难以再次加息。

　　从金融稳定性的角度看，该组织尤为担心这将进一步损害银行的盈利能力，增加某家银行陷入困境的可能性，使各机构难以采取保护自身安全的金融缓冲措施。

　　银行可能不得不开始对存款实施负利率，或收取交易费或其他服务费，否则将面临失去盈利空间的风险。

　　国内外宏观经济形势，对天胶构成中性作用。

　　2.全球天胶供需关系分析

　　据行业咨询机构RubberEconomist消息，全球天然橡胶产量将不足以满足需求，全球库存料进一步减少，天然橡胶的替代品合成橡胶的产量过去3年都无法满足需求，预计这一趋势将继续下去。

　　预计2016年全球天然橡胶产量不足1160万吨，消费量1250万吨；2017年产量不足1200万吨，消费量有望突破1260万吨甚至更多。

　　经过多年胶价连续下跌，割胶积极性越来越低迷，新胶的资源越来越少，但是橡胶需求却没有减少，所以供不应求是必然的。

　　国际橡胶研究组织(IRSG)发布预测，以目前东南亚种植情况来看，可以种植橡胶的资源殆尽，认为2020年全球橡胶将会出现供不应求的局面。以现有的产能1250万吨来看，届时全球天然橡胶消费量将到达1360万吨，需求大大超过产能。

　　东南亚主产国种植状况显示，从总种植面积来看，2016年ANRPC的总面积达到1154万公顷，一直有增无减。但是增速却是逐年递减，从2010年的4%滑落至今年的1.8%。可见IRSG预测橡胶种植面积资源殆尽还是有据可依。

　　市场关注的供应增量还是要落到新种植面积上，从ANRPC的新增种植面积来看，2012年开始新种植面积有着急速下滑，从新增48万公顷下落到2016年的9.4万公顷。低胶价的确打击着ANRPC的橡胶种植热情。从2012年的数据来看，我们可以明显的看到泰国方面新增种植面积减少，越南方面确实有着激增，且越南在2008-2012年的新增种植面积都高于其他国家。以橡胶6-7年的种植周期来看，越南在2013年超越马来西亚成为第三大橡胶出产国也是有原因的。总的来看，2013年-2016年是新增面积明显下滑的几年，对应2019年-2023年应该是ANRPC供应增长乏力的几年。

　　橡胶树的旺产期可达10年，以目前泰国橡胶树树龄分布来看，到2020年前高产树还是占大部分。所以泰国产能影响更多在于种植区是否发生灾害，而未来橡胶产量增量更多关注在越南。天胶供需缺口更多在于需求增长大于供应增长。

　　从ANRPC的开割面积来看，2016年的开割总面积为866万公顷，且近几年ANRPC的开割率都稳定在75%左右。其中印尼今年的割胶面积为303万公顷，割胶率为83%，而泰国方面开割面积为283万公顷，开割率为91%。大体来看，ANRPC开割面积的趋势与总种植面积相似，总量在上升但是增速仍在减少，从2010年的4.6%下降到今年的1.6%。

　　天然橡胶生产国协会(ANRPC)数据显示，天胶供应量已经连续3年增长速度放缓。从2013年的增长速度为5%，2014年增长速度下降至1.9%，而2015年增长速度仅有0.8%。ANRPC成员国天然橡胶消费量占全球总消费量的65%，2016年有望继续增长4.5%。当前供需面有利于产业发展。

　　2017年世界天胶将增产，预计为1256.2万吨。主要原因是2010—2012年新种胶树进入割胶期，以及价格好转下，印度、马来西亚被弃割的成熟橡胶树会恢复割胶。国内市场上，天胶产量近年下降趋势与弃割胶树复割因素对冲，中国产量与2016年持平，预计为74万吨。预计2017年全球天胶消费量为1263.8万吨。

　　从数据来看，印尼有着最大的橡胶种植面积为364万公顷，而泰国以309万公顷排名第2。之所以泰国产量能超印尼，主要还是靠着自身年轻的胶树们及90%的高割胶率，而印尼方面橡胶树产量就稍许小一点。

　　据国际橡胶组织(IRSG)统计预测，全球天然橡胶的年供需缺口近110万吨。

　　据ANRPC报告显示，2017年第1季度，天胶产量249.9万吨，同比增长2%。尽管增幅偏小，但是天胶产量的增加是胶农对胶价复苏的积极响应，除泰国和马来西亚同比有所下滑外，其余大部分天胶主产国产量增加，其中越南天胶产量增长21.8%。

　　2017年前3个月，天胶出口量224.3万吨，同比增长3.4%。其中，出口同比增长的国家有印尼增长17.7%、越南增长11.2%、马来西亚增长6.6%和柬埔寨增长43.3%，仅泰国出口量同比下降了9.6%。

　　据ANRPC预估，2017年上半年天胶总产量499万吨，同比增长3.9%；出口量同比增长1.5%。

　　全年天胶产量同比增长4.7%，出口量同比增0.5%。

　　受此影响，沪胶主力合约RU1709由3月31日收盘价16335元下跌至4月28日收盘价14760元，累计跌幅为1575元，相对跌幅为9.64%。

　　由此对天胶构成中性偏空作用。

　　3.主要产胶国产量分析

　　3.1泰国天胶产量分析

　　图1：泰国天胶产量分析