桂林旅游：资本运作有望开启 买入评级

事项：

桂林旅游发布公告：鉴于公司第五届董事会任期届满，经公司股东推荐、公司董事会提名委员会审核同意，第五届董事会推选李飞影、孙其钊、周茂权、谢襄郁、邓康康、阳伟中、胥昕、王希东、韩录海、陆建祥共10人为公司第六届董事会董事候选人。

评论：

董事会换届最终落定，国资+海航共赢局面最终形成桂林旅游9月22日公告董事会正式换届。10个非独董中，桂林旅游大股东及现有高管占据6个席位，海航系背景董事占据4席。至此海航入股成为间接二股东后的董事会改选终于尘埃落定。而值得注意的是现任董事长刘涛先生并未入选新一届的董事会，预计后续公司存在董事长更换的可能，公司核心管理层亦有望实现更替。

结合我们此前报告《海航间接入股最终落定，“国资+海航”资本运作有望开启》的相关分析，在完成股权变更后的上市公司，桂林旅游发展总公司仍直接和间接控制上市公司17.86%的股份，第一大股东地位不变，上市实际控制人仍为桂林市国资委。与此同时，海航旅游控股的桂林航空旅游公司持有上市公司16%的股权，与第一大股东桂林旅游发展总公司持股比例仅相差1.86%，差距极为有限。

而伴随此次董事会的换届完成，海航方派人进驻董事会参与公司业务管理后，公司进一步确立了国资第一，海航第二的有利经营局面（未来海航旅游表示不单方面谋求通过二级市场增持、关联交易、一致行动人协议、定向增发等任何方式成为桂林旅游股份有限公司第一大股东或实际控制人），即将开启的合作共赢值得期待，具体包括以下几个方面：

1、完成混改后的经营机制有望更趋市场化。从我们跟踪了解的情况来看，上市公司也看重海航的资本运作能力和民营机制的积极进取。在这种情况下，海航未来在资本运作和民营机制等方面的优势可以与上市公司有效结合，有效释放公司未来发展潜力。甚至，在海航入股的背景下，公司未来股权激励等激励机制也有望改善。

2、公司在资本运作方面经验不足，可以借助海航资本运作等方面的优势，加速推进资本运作，实现外延式有效发展。

3、与海航在旅游、交通资源方面的合作（航空+景区资源等）。

资本运作即将逐步掀起帷幕，海航+地方政府后续有望共同推动结合我们此前的相关分析，我们预计伴随海航正式入驻公司董事会后，公司后续有望启动相关再融资工作。公司在16年年报中明确提出了效益好、市值大、品牌强的三大目标，其中市值大就是要积极寻找有较好投资回报的项目，充分利用资本市场筹集资金，实现公司跨越式发展，提升公司市值。公司还具体提出了要争取3-5年内实现不少于一次再融资。

首先，通过资本运作，加大现有资产的整合盘活力度，对扭亏无望的资产加速进行处臵。公司此前公告挂牌出售丰鱼岩，虽未能完成出售，但已体现公司对旗下资产进行优化的思路，未来不排除公司继续对亏损资产进行处臵，以更好地提升公司景区资源整体效能。并且，2016年公司已对部分业务进行了资产减值，实现了17年的轻装上阵。

其次，公司表示希望通过资本运作手段，改善公司资产结构和财务结构，把负债率控制在一个合理范围。目前根据公司中报，其资产负债为42.36%，处于同类型自然景区的较高水平，而通过再融资将有效完善公司财务结构，并有望减少其财务费用开支，对业绩带来一定增厚效应（公司16年产生财务费用约4860万元）。