长江证券：浴火重生 买入评级

[摘要]

事件：2015年8月，长江证券公告称拟向不超过十名特定对象非公开发行不超过7.87亿股，每股底价为10.56元。

长江证券主营业务布局全国，业务结构持续优化。

（1）长江证券经纪业务深耕湖北。长江证券有34%的营业部位于湖北省，区域优势明显，业务市场份额稳中有升，2016年一季度市场份额为1.8%，较2015年末有所提高，2016年佣金率下滑速度小于行业水平，预计2016年佣金率将逐步企稳，长江证券对经纪业务依赖程度正逐步降低，代理买卖证券收入占比从2011年68%下降至2015年的56%，多元化的业务来源有利于提升长江证券业绩的稳定性。

（2）股权质押业务将成为增长新亮点。长江证券大力发展融资融券业务和股票质押业务，2015年长江证券融资融券规模达到275亿元，市场份额达2.3%，行业排名提高至第14位，股票质押回购融出资金规模行业排名第16位，我们认为，在顺利完成定增之后，资本金的补充将推动信用业务快速发展，并且长江流域企业融资需求旺盛，长江证券将加强与银行、信托等机构的合作，打造新的业务模式，拓展客户群体，股权质押业务规模将进一步扩展。

（3）资管业务发展空间巨大。长江证券自取得受托投资管理业务资格以来，业务规模迅速扩大，2015年，受托资产管理规模646亿元，同比增加152%，实现净收入3.2亿元，同比增长112%，此次定增完成后，长江证券将加快产品的推出频率，使资金组织形式更为丰富灵活，资管业务将发展至行业前列。

背靠长江经济带，长江证券股东优势逐步体现。

（1）长江经济带提升发展空间。湖北省地处长江中游，GDP在长江经济带11个省或直辖市中排名第三，依赖湖北省，长江证券能够将区域优势进一步向长江经济带拓宽，长江流域企业投融资需求旺盛，长江证券将明显受益。长江证券拟发起设立首期规模为50亿元的长江证券（湖北）产业基金，通过参与设立产业基金，长江证券将能够更好地享受长江经济带的发展成果，丰富业务模式，孵化和开发企业客户，延长和完善业务链，同时利用产业基金的放大效应，深耕湖北，辐射长江经济带。

（2）股东优势逐步显现，业务协同效应明显。2015年4月，新理益集团拟通过受让海尔投资的持股，直接持有长江证券14.72%的股份，并且通过国华人寿以及刘益谦的女儿刘雯超持股长江证券5%股份，三峡集团间接持有长江证券10.69%的股份并且三峡资本持有长江证券6.95%的股份，长江证券相继参与了天茂集团的定增项目、国华人寿补充资本债项目，参与了三峡集团债券发行项目等，股东的资源优势正逐步显现。

（3）人事变动提高经营效率。长江证券人事变动给公司添加了新的发展动力，给公司带来了新的市场机制，提升公司的执行力，未来市场化的机制将成为公司的竞争力。

资本扩充提升长江证券业绩表现。资本扩充后，融资融券业务和股权质押业务成长空间打开，资管业务投资规模将进一步扩大，长江证券业绩将迎来高速增长，而根据兴业证券、国金证券等经验，中小券商的资本补充将带来业绩的向上拐点。

投资建议：我们预计公司2016-2018年营业收入增速分别为-30%、44%、40%，每股收益分别为0.55元、0.73元、1.04元，每股净资产分别为5.22元、5.66元、6.13元，我们认为长江证券的6个月目标价在13.8元。